В 1820 годах был изобретен первый паровой двигатель. Это изобретение было встречено со скептицизмом и беспокойством. Сначала думали, что локомотивы распугают мирно пасущихся коров, куры перестанут нести яйца; дым от паровоза отравит всех птиц, а скорость поезда 15 миль в час – разорвет на части пассажиров.
Главной оппозицией железных дорог были собственники каналов – их прямые конкуренты, и владельцы поместий, которые не хотели, чтобы сельская тишина была нарушена. Когда был предложен проект Большой западной дороги, которая должна связать Лондон с западом страны, университеты в Оксфорде и Итоне выступили против. Но инвестиционная лихорадка не заставила себя ждать и уже в 1825 году была открыта первая железная дорога StocktonManchester Railway объявила 10%-ные дивиденды, и ее акции удвоились в цене. По этой причине многие бы установили дивиденды и 20, и 30, и 50% от цены акций, лишь бы вздуть цену, однако в то время выплаты дивидендов были ограничены 10% собственного капитала, при этом было запрещено выплачивать дивиденды не из прибыли – за счет самого капитала. Однако данное правило не распространялось на полугодовые выплаты, получается, что за год можно выплачивать до 20% – это очень много. Как видно из таблицы, лишь одна компания выплачивала по верхней разрешенной границе.
Выплаты дивидендов крупнейших железнодорожных компаний Великобритании в 1844–1852 годах, в % от собственного капитала
Рост котировок Liverpool
Железные дороги мира. Англия
Эти газеты главным образом рекламировали выпуски железнодорожных бумаг, в том числе сомнительного качества. Ответом за лояльность к таким компаниям было получение рекламных денег. Некоторые газеты даже были созданы с единственной целью – урвать кусок рекламного пирога, их даже не пытались распространять.
Главным источником дохода железнодорожных газет была реклама акций железных компаний
Король железнодорожных дорог Англии
У железнодорожного бума был свой харизматичный лидер – Георг Хадсон, председатель совета директоров YorkNorth Midland Railway была основана в 1842 году, Хадсон начал планировать новые линии и стал скупать и брать в аренду существующие. Через серию поглощений получил контроль над дорогами до Лондона, Бристоля и Бирмингема. В 1844 году принадлежавшая ему сеть простиралась на 1000 миль, что составляло 30% от всех путей Англии.
Хадсон получил прозвища Короля Железных Дорог и Железнодорожного Наполеона. Он был настолько вездесущ и пронырлив, что стал председателем советов директоров трех дорог, интересы двух из которых были прямо противоположны интересам третьей. Как ему это удалось, исследователи железнодорожной лихорадки объяснить не могут [Lewin 1968, р. 358].
Железные дороги Великобритании | Гигантские стройки | Discovery
Пыль в глаза
Хадсон сознательно подстегивал интерес публики к железным дорогам. Он тщательно планировал пышные церемонии открытия новых линий, где выступал с речами, обещая железным дорогам великое будущее. Его стиль правления компаниями был показным и отличался сочетанием хвастовства, властности и крохоборства. Хадсон был скрытен относительно всего, что касалось финансовой информации.
Состоянием дел компаний, в которых он председательствовал, хорошо осведомлен был только он сам. Постоянно менял принципы бух.учета так, чтобы затуманить дело. Фальсификация отчетности была нужна, чтобы высокие дивиденды, выплачивавшиеся из капитала, а не из прибыли, выглядели легально.
Впоследствии было установлено, что по июль 1848 года выплаты из прибыли составили меньше половины: 205 тыс. против 515 тыс. ₤ всех дивидендов. Если кто-то из директоров компаний протестовали, Хадсон угрожал отставкой с поста председателя, а его авторитет был на столько силён, что директора тут же шли на попятную [Lewin 1968, р. 363].
Экономия и тарифная политика
Вместе с тем Хадсон жестко контролировал издержки и старался устанавливать максимальные тарифы – самые высокие в Англии. Неоправданная экономия вела к авариям: например, на одной линии она произошла из-за того, что машинистом был нанят подслеповатый старик.
Но бизнес Хадсона генерировал хороший денежный поток, что позволяло ему обходить конкурентов при поглощениях и предлагать более высокие цены, а также платить высокие дивиденды акционерам. В случае YorkNorth Midland по подписке 2,5 млн фунтов при полном отсутствии информации о том, на что пойдут деньги. Это несколько удивило даже самого Хадсона: «Я получил свои деньги, не сказав ни одной живой душе, как я их потрачу!» – прокомментировал он такой энтузиазм инвесторов. Железные дороги стали новой религией, а Хадсон – ее мессией. В мае 1845 года, то есть буквально за несколько месяцев до коллапса, Хадсон умудрился выпустить акций на 10 млн фунтов.
Роль государства
Беспорядочное строительство
Никакого государственного планирования железнодорожной сети не существовало. Реализовать проект строительства дороги можно было сравнительно просто – стоило учредить компанию, организовать из числа энтузиастов «местный комитет», который поддержал идею разместить акции, нанять инженера для плана прокладки пути и получить от парламента соответствующее разрешение.
В этом разрешении указывался размер капитала, который компания могла привлечь с разбивкой на собственный капитал и долговое финансирование [Smith 1848, p. 19]. При покупке акций достаточно было уплатить лишь первоначальный взнос в размере 10% и получить на руки скрип. Остальные деньги вносились частями по мере продвижения строительства. Скрипы, как и в случае латиноамериканских бумаг, свободно обращались. Некоторые компании выпускали скрипы еще до получения от парламента разрешения на строительство.
Возникновение монополий
Почему же не существовало регулирования? Сначала государственные мужи искренне верили, что любой может пустить поезд по существующей дороге, достаточно только уплатить определенную сумму ее владельцу. По этой логике на заре отрасли железные дороги монополиями не считались.
Однако в середине 1840-х годов стало понятно, что они все же представляют собой монополии на конкретных направлениях. В 1844 году было подано 66 заявок в парламент на строительство новых дорог и назрел вопрос государственного регулирования стихийного процесса. Однако Хадсону удалось лоббировать принятие «беззубого» законодательства, по сути дела не ограничивающего инвесторов.
Что было сделать легко, так как многие парламентарии плотно увязли в акциях железнодорожных компаний, а также были членами советов директоров этих компаний. В ответ сторонники регулирования лишь повысили депозит, который уплачивался в начале реализации нового проекта, с 5 до 10%. Это должно было приостановить вал бессмысленных проектов.
Предпосылки
А мания только начиналась. 1844 год был очень удачным для экономики Англии. Обильные урожаи вызвали падение цен на зерно. Цены на железнодорожное строительство падали. Несмотря на это, из-за обилия заказов три ведущие строительные компании процветали и платили дивиденды около 10%, интерес публики к железным дорогам был как никогда высок.
Всего осенью 1844 года для рассмотрения в парламентскую сессию 1845 года было предложено 220 проектов, а к маю их число достигло 240 [Lewin 1968, р. 4, 16].
Потребовалось не одно десятилетие, что бы поставить паровоз на рельсы
Реклама
В газетах печатались инвестиционные проспекты, которые обычно нахваливали проект, отмечали, какие уважаемые люди входят в «местный комитет» и обещали дивиденды не ниже 10%. Артур Смит утверждает, что в 1844–1845 годах единственная мысль мучила директоров компаний: как предложить проект, который лишь выглядит разумным. Ибо конечной целью был не проект сам по себе, а размещение акций компании [Smith 1848, p. 14].
Спекуляция на акциях
Мания отличалась особой силой в провинции. К этому году Лондон уже был связан железнодорожным сообщением со всеми крупными городами. Новые биржи были открыты в Эдинбурге, Глазго, Бирмингеме, Бристоле и более мелких городах. В одном только Лидсе имелось целых три биржи, на которых велась игра на железнодорожные акции. Спекуляция была особенно сильна на севере страны.
Она подстегивалась тем, что местные банки начали выдавать кредиты под залог железнодорожных акций. (Банки, кредитующие под залог акций, назывались биржевыми. Кредит составлял до 80% рыночной стоимости.)
Схема манипуляции рынком была довольно проста. Если инициаторы проекта видели, что выпуск акций пользуется успехом, то размещали лишь маленькую часть его, а остальное придерживали для себя и друзей. Это помогало загнать в угол тех, кто продавал в короткую. Если акции шли вверх, то инициаторы избавлялись от своей доли или ее части. Для многих «промоутеров» железных дорог это было конечной целью всего мероприятия.
Пик спекуляции пришелся на конец лета 1845 года. Рост котировок на отдельные скрипы составлял 500%, а процентные ставки по кредитам под залог железнодорожных бумаг достигли 80% – явный признак того, что банки ожидали падения котировок (аналогичная картина по процентным ставкам сложилась в 1929 году в США).
Пузырь на рынке акций
То, что надувается пузырь, было понятно. На правительственном уровне обсуждалось, нужно ли ограничить спекуляцию. Еще в 1844 году был законодательно ограничен выпуск банкнот Банком Англии. Но на этом остановились. Обсуждалось также повышение процентной ставки, но и эта идея не прошла.
Правительство испугалось введения жестких ограничительных мер, так как они могли привести к панике. То же самое наблюдалось и на протяжении XX века – например: реакции японского правительства на пузырь 1980-х годов и американских финансовых властей на интернет-бум, была аналогичной.
Статья в Times об инвесторах
Ситуацию, складывавшуюся в 1845 году на рынке ценных бумаг железнодорожных компаний, можно считать экономически абсурдной. Скрипы в основном котировались с премией, несмотря на то что зачастую на одном направлении конкурировали за деньги инвесторов до 10 бумажных проектов!
Таким образом, цены оторвались от экономических реалий и зависели теперь исключительно от энтузиазма инвесторов. В «Таймс» появилась статья, весьма иронично описывавшая настроения инвесторов.
В ней утверждалось, что все инвесторы верят, что крах рано или поздно произойдет, но каждый думает, что ему лично его удастся избежать, «ни один не верит, что он не успеет на последний поезд со станции Паника». Это все равно что сказать, будто все люди смертны, кроме меня, – проводит аналогию автор статьи. «Таймс» полагала, что спекулянты скорее наивны, чем циничны. Это была первая публикация такого рода. До этого все газеты и журналы, включая саму «Таймс» и уважаемый «Экономист», воздерживались от публикаций подобного рода. Молчали и о коррупции в этой сфере.
Этой публикацией как будто прорвало плотину. И понеслось: к 1845 году новых проектов скопилось на 8 тыс. миль – это в 20 раз больше, чем протяженность страны с севера на юг, и в 4 раза больше существовавшей сети, которая, как считали в 1840 году, полностью закрывает потребности. А прожекты продолжали появляться примерно по дюжине в неделю.
Железные дороги должны были охватить весь мир – от Ирландии до Британской Гвианы. Согласно одному источнику, количество новых проектов на сентябрь составило 450 штук. В Railway Times новые инвестиционные проспекты занимали 80 страниц. В октябре было объявлено о еще 50 новых проектах. К октябрю 1845 года всего было зарегистрировано 1428 компаний. Всего хотели собрать около 700 млн фунтов.
Реально же было привлечено 48 млн фунтов [Smith 1848, р. 20].
Стоимость новых проектов больше ВВП
Заговорили о том, что для реализации всех планов потребуется капитал в таком объеме, который просто не существует. Новые проекты требовали как минимум 560 млн фунтов стерлингов, обязательства по старым составляли около 600 млн фунтов, в то время как весь национальный продукт оценивался примерно в 550 млн фунтов и страна могла безболезненно тратить на железные дороги не более 30 млн фунтов в год. Инвестирование сотен миллионов в железные дороги обескровило бы все другие отрасли, оставив их без капитала.
Мошенники
На рынок все чаще стала просачиваться информация о мошенничестве инициаторов проектов. Так, в Лидсе стало известно о том, что в одном проекте было продано акций в 10 раз больше, чем всего было разрешено выпустить. В обращении находились и до сих пор торговались с премией (!) скрипы одной из компаний, проект которой по строительству железной дороги был отвергнут и которая подлежала ликвидации. В октябре цены начали снижаться, так как спекулянты вынужденно ликвидировали одни позиции, чтобы довносить капитал по другим: как уже говорилось, акционеры должны были вкладывать капитал по мере того, как продвигалось строительство.
Начало
Вмешательство регулятора
Банк Англии поднял процентную ставку всего на полпроцента (с 2,5 до 3%), но это было последней каплей. «Рынок развернулся от ни с чем не сравнимой бодрости до почти безнадежной депрессии – от неестественного и нестабильного роста к максимальной подозрительности и недоверию», – писала одна из газет. Встал рынок акций даже тех компаний, которые исправно платили дивиденды. Акции Great Western (линия из Паддингтона в Бристоль) упали на 40%. Взорвался пузырь бумажного богатства. Согласно распространенному мнению, схлопывание пузыря на рынке железнодорожных акций привело к экономической депрессии 1847 года.
Давление на акционеров
Организаторы выпусков принуждали акционеров, купивших скрипы, выполнять свои обязательства. Связано это было с тем, что если проект останавливался, то инициаторы были ответственны за все его расходы. В 1846 году размер таких требований довносить капитал (capital calls) составил 40 млн фунтов. Кроме того, до краха пузыря, когда скрипы торговались с премией, подписчики получали только часть акций, на которые оставляли заявки; теперь же заявки удовлетворяли на 100% и заставляли довольно быстро вносить все 100%. Капитал утекал в железные дороги из других отраслей экономики, а также с рынка труда: те спекулянты, которые продолжали вносить деньги, сокращали личное потребление и отказывались от слуг.
Факторы спада
Экономическую ситуацию усугубил неурожай 1846 года. Плюс произошло одноразовое сокращение запасов продукции по всей стране, из-за того что она теперь доставлялась по железной дороге быстрее. Это вызвало падение спроса. За 1846 год рыночная стоимость скрипов упала на 60 млн фунтов.
О затухании инвестиционной мании свидетельствует и следующая «производственная» статистика. В 1846 году парламент «по инерции» принял 270 указов, разрешавших строительство более 5000 миль железнодорожной сети с общим объемом капиталовложений в 130 млн фунтов, но это было удовлетворением старых заявок, поданных до октября 1845 года, когда рынок рухнул, либо разрешением на строительство ответвлений от существующих дорог. Для сравнения: в 1847 году было санкционировано строительство 1415 миль железнодорожного полотна, в 1848-м – 373 миль, в 1849 и 1850 годах – 16 и 7 соответственно [Lewin 1968, р. 283, 370].
Карта железных дорог Англии XIX века, с 1843 по 1850 гг
Всё на строительство дорог
В начале 1847 года Банк Англии повысил ставку до 4%. Требования до вносить капитал (capital calls) продолжали составлять 5 млн фунтов в месяц. 1847 год, наоборот, был урожайным, цены на зерно упали. Разорились около 40 ведущих купеческих домов. К октябрю Банк Англии перестал выдавать кредиты под залог любых ценных бумаг, так как его золотые запасы стали угрожающе снижаться.
Началось бегство инвесторов из госбумаг. За неделю обанкротились три банка. Резервы Банка Англии продолжали снижаться. Большинство политиков того времени и современных ученых связывают кризис 1847 года с перетоком капитала практически из всех отраслей экономики в строительство железных дорог. К ноябрю 1847-го в железнодорожное строительство реально было привлечено 150 млн фунтов при разрешенных расходах в 375 млн фунтов [Smith 1848, p. 31].
Разоблачение Короля дорог
В 1848 году акции железнодорожных компаний продолжали снижаться. Еще одним толчком послужил разоблачительный памфлет о деятельности Хадсона, в котором он обвинялся в выплате дивидендов не из прибыли и обещании высоких дивидендов тем, кто сдавал ему линии в аренду (до 50% в год от оплаченного капитала). Это внесло свой вклад во вздутие цен на активы.
К августу общее снижение цен на железнодорожные акции достигло 230 млн фунтов, что сопоставимо со всем национальным продуктом страны. Акции компании Хадсона Yorkhttps://turtle-table.com/economic-bubbles/railway-mania/» target=»_blank»]turtle-table.com[/mask_link]